从股权结构的角度看我国上市公司治理

一、公司治理和股权结构的关系

公司治理这个概念是在现代公司法人产权制度形成的条件下提出的，其实质就是在财产的委托代理下!委托人对代理人进行监督和约束的一系列制度安排，以及由此形成的具有分权制衡关系的企业组织和企业运行机制。

股权结构是指公司股东的构成!包括股东的类型及各类股东持股所占比例、股票的集中或分散程度、股东的稳定性及高层管理者的持股比例等。股权结构是公司治理结构的产权基础：股权结构首先决定了股东结构和股东大会!从而对董事会以及监事会的人选和效率发生直接的影响!对企业的决策机制和监督机制产生影响!进而作用于经理!最后这些相互的作用和影响将在企业的经营业绩中得到综合体现。也就是说，股权结构决定了整个公司内部治理机制的构成和运作。从股权结构的角度可以将公司治

式的特点是股权高度分散!强调股东自治!股东会有很强的约束力，公司对外部市场的依赖程度很高。这种治理模式有几个最基本的制度条件!就是产权清晰、高度分散的股权结构以及完善发达的资本市场。其主要代表国家为美国。美国企业的资产主要来源于个人和机构投资者，分散的小股东单独行动对市场几乎不施加影响，而机构投资者由于持股数量多，退出成本较大，有动力去在美国，一般积极监督企业经营!也有能力去影响经营者。因此，

股东与企业的关系有所淡化，而机构投资者与企业的关系有所加强，随着机构投资者的兴起!治理结构由资本市场的外部治理为主向机构投资者积极的内部治理为主转换。

%#两种治理模式的比较

网络导向型治理模式的主要优点是：银行和其他大股东有积极性且有能力监督经营，解决分散股东在监督经营上的搭便车现

从股权结构的角度看我国上市公司治理\"

周卫嘉

理分为两种类型：

\"#网络导向型治理模式

网络导向型治理模式又称内部监控治理模式。在这种模式下，公司的股权结构相对集中，公司对外部市场的依赖较少，以内部监控为主。其主要代表国家为日本和德国。日本和德国控制公司股权的主要是法人，即金融机构和实业公司，它们在公司治理方面发挥着巨大的作用：在股权集中的公司中!若大股东是银行!其股权的行使往往与债权结合在一起!银行可以利用派驻到企业的董事参与决策!并通过对贷款的控制以及企业在银行开户账户所提供的信息!对企业形成很强的控制；若大股东是工商企业!其股权的行使往往与企业间的交易结合在一起!持股的目的主要是为了保护企业间的长期交易!一旦企业业绩出现恶化!这些股东将联手干预!就能对经营者构成很大的威胁。此外，虽然这两个国家也有发达的股票市场，但是其对公司筹集资金以及监控公司来讲，发挥的作用相当有限。

$#市场导向型治理模式

市场导向型治理模式又称为外部监控治理模式。这种治理模

象，既使经营者受到监督和控制，又能使其避开资本市场的短期压力，集中精力从事长期经营和投资。这种模式还由于注重职工在公司治理中的权利，有利于协调劳资关系，鼓励职工对企业进行人力资本投资及职工行为的长期化，有利于技能、技术及人力资本等在企业内部的积累。主要缺点是：由于债权人比股东厌恶风险，主要依靠债权人的治理模式就不利于高新技术产业和高风险产业筹集资金，较强的内部控制也可能抑制企业家的创新及冒险精神。

市场导向型模式的优点是是能利用资本市场固有的灵活性、激励和约束，实现资本从低效领域转向高效领域，特别有利于高新技术产业和高风险投资产业筹集资金，也有利于实现企业和产业的重组。但活跃的接管市场也可能迫使经营者注重短期经营及反接管措施的采用，忽视长期投资和经营，也不利于股东、债权人、职工、及供应商与企业结成长期利害关系，实现企业行为长期化。

以上两种模式各有利弊，很难说哪种模式最优。但是从&’年代以来，种种迹象表明，上两种模式正在取长补短，走向趋同，出

\"\"’特区经济$’’(年第(期

现了以机构投资者为主的股权适度集中的公司治理模式。

二、我国上市公司治理结构现状分析

!\"我国由于历史的原因造成股权结构严重畸形

我国上市公司大多是由国有企业改组而成#其股权结构主要有以下两个方面特点：其一，股票发行的种类多，包括不能上市流通的国家股和法人股以及可以上市自由流通$股、%股和&《公司法》股。按照的规定，同股同价、同股同酬、同股同权。然而，目前国内上市公司的现实却是，$股、%股和&股的市场被分割，存在各自不同的市场价格，国家股和法人股不能自由流通，其协议转让价格远低于同一公司的$股价格。并且，不同类别股票的“一股独大”持股主体拥有的权利亦不相同。其二，国有股。国家在大多数上市公司拥有高度集中的股权，由于这部分股权不可流通且其目标多元化#使得国家股股东在股权的平等性和股权利益的一致性方面都同流通股股东有很大差异#国有股的委托代理机制存在的问题则不仅使上市公司的实际控制权很容易落在董事会和经理人员手中#而且常常造成董事会和经理人员的目标与行为并不代表甚至是损害所有者的利益。

’\"国有股股东缺位

（包括国家股和国我国上市公司占控股地位的主要是国有股

（国家）“非人格化”有法人股），这个控股股东的特征决定了其无法有效地履行对公司的具体控制，从而形成国有股股东缺位。国有股本质上属于全国人民，作为次级委托人（初始委托人是全体人民），国家对企业的管理在现实中是继续通过三级、四级等多级委托来实现的，形成了全体人民—中央政府———地方政府———国有资本运营机构———上市公司经营者这样一条国有资产“委托———代理链”。作为次级委托人，国家股的投票权也必须要委托给相关政府机关的行政官员，而这些官员不可能对投票后果承担责“廉价投票权”任。因此，国家股实质上成了一种，从而损害了初始委托人的利益。

三、股权结构优化及建立现代上市公司治理结构的几点建议优化公司治理结构!\"继续推行国有股减持，

我国公司治理存在问题的根本原因是国有股、国有法人股所占的比重过大且不可流通。继续推进国有股减持可以从内部、外部治理两个方面改善公司治理结构，提高公司治理效率。

!实施国有股减持可以加强董事会等内部治理机构的作《公司法》用。我国对董事会职责的规定表明董事会是重要的决策机构#需要对股东大会和上市公司负责。我国股权高度集中，董事和经理人本应发挥其重要作用，但却出现内部人控制严重的现象。实施国有股减持，可以减少国家对企业的干预，降低内部人控制行为，使董事会等内部治理机构真正发挥作用。

我\"实施国有股减持可以使外部治理机制更好地发挥作用。国国有股股权在短期内不可流通，这使得那些能够流通的由社会“用脚投票”公众分散持有的股票虽然可以选择的方式#通过市场机制的外部力量达到对经理人员的约束#但由于比例太小#对经

理人员不会造成压力#且高级经理人员形成和筛选的机制尚未建“用脚投票”的外部治理机制也失效。严重阻碍了股票市场等立#

在公司治理中发挥作用。坚持国有股，加大流通股的数量，可以使市场的外部机制更好的发挥作用。

形成公司治理结构中的积极力量’\"大力发展机构投资者，

我国流通股一般只占股份总数的!()，主要为个人投资者持有且持股较为分散。目前#我国股票市场上的机构投资者比重很小#机构投资者所持股票市值仅占总市值的大约!*+#而在发达的市场经济国家中#以基金为投资主体的机构投资者约占股市投资者的,-+。监督成本的存在使分散股东没有足够的动力和能力去监督经营者，从而使流通股股东在公司外部治理中的作用变得非常微弱。我国畸形的股权结构在短期内不能解决，这就使得发展机构投资者十分必要。目前#我国股票市场上的机构投资者比重很小#机构投资者所持股票市值仅占总市值的大约!*+#而在发达的市场经济国家中#以基金为投资主体的机构投资者约占股市投资者的,-+。发展机构投资者，提高流通股的集中度，强化流通股股东的力量，使他们以积极的态度干预公司的经营和发展。国有股减持有利于培养机构投资者，机构投资者的壮大#有利于缓解股权过于集中和流通股过于分散的局面#改变小股东只能“用脚投票”对企业进行被动管理的局面#使小股东通过机构联合起来#一方面从外部对经营者施加压力#另一方面#积极介入公司的治理结构#参与企业的重大决策和战略管理。

保护流通股股东的权益，完善公)\"建立类别股东表决制度，司治理结构

我国国有股一股独大使公众在股东大会上难以真正发挥其作用，沉重打击了公众参与公司治理的积极性，影响了整个证券市场的发展。破除人为割裂的股权结构，实现上市公司股票全流通是国内证券市场发展的必然趋势。国有股问题的长期存在使得这一目标不可能也不应该短期内完成，但应积极探索其实现形式。中国证监会于!’月,日发布了旨在保护中小股东合法权益《关于加强社会公众股股东权益保护的若干规定》的文件，赋予了中小投资者对上市公司重大事项的发言权和表决权，完善了独立董事制度，加强了对上市公司和高级管理人员的监督。实施社会“重大突破”“创新”公众股股东表决制度是制度上的和，有利于形成抑制滥用上市公司控制权的制约机制，把保护投资者特别是社会公众投资者的合法权益落在实处，对中小投资者将是“长期的利好”。在中国股市股权分置情形下，类别股东表决制度是一项促“过渡性措施”进企业良性发展的。

\"

作者单位：吉林大学社会学系

特区经济’**-年-月’-日!!!